互联网医疗下半场，圆心科技四闯IPO！
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5月29日，互联网医疗行业的“独角兽”北京圆心科技集团股份有限公司（下称“圆心科技”）再次递交招股书，继续向港交所发起上市冲击。
此前，圆心科技曾三次递交招股书，这是继其于2021年10月15日、2022年4月19日、2022年10月21日招股书失效之后的再一次申请。
圆心科技是一家提供专注于患者的医疗服务周期的服务的医疗健康公司。在新版招股书援引弗若斯特沙利文资料，以2022年收入计，圆心科技在中国处方药的线下线上医疗交付平台排名第一。
「不二研究」据圆心科技新版招股书中发现：2022年，其营收为77.75亿元，同比增加30.94%；同期，经调整后的净亏损为6.96亿元，同比扩大12.01%。
在2019-2022年，圆心科技四年累计营收196.94亿元，其院外综合患者服务的收入为187.38亿元，仍未摆脱单一的盈利模式。以2022年为例，来自药品销售收入为72.83亿元，当期营收占比高达93.7%。
与此同时，圆心科技难逃增收不增利“怪圈”，其四年累亏超18亿元；其中，2020-2022年圆心科技的亏损率由8.6%上升到10.4%。
去年10月的一篇旧文（《互联网医疗下半场，圆心科技三战IPO》）中，我们聚焦于互联网医疗行业的“独角兽”圆心科技三闯IPO，尽管搭乘“互联网+”东风，但其亏损不断扩大；且毛利率与研发费率偏低。
时至今日，随着互联网医疗赛道竞争逐渐加剧，圆心科技再战港股，其能否借IPO讲出新故事？由此，「不二研究」更新了10月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy：
根据新版招股书定位，圆心科技为一家提供全周期医疗健康服务的公司。招股书显示，2022年营收高达77.75亿元，但在2019-2022四年累计亏损达21.26亿元，经调整后的净亏损也累亏超18亿元。
在「不二研究」看来，搭乘“互联网+”东风，圆心科技的营收规模迅速扩大，亏损额度也在拉大；作为互联网医疗行业的“独角兽”，其超过9成营收来自药品销售，科技成色不足。
疫情影响下，医疗版权出圈，但互联网医疗的竞争也在加剧。圆心科技能否圆梦IPO尚存变数；即使成功推开IPO大门，它也需要直面下半场的激烈竞争与资本市场的未知考验。
持续亏损，毛利率低于同业
圆心科技创立于2015年，这一年正是中国互联网医疗的创业风口。
彼时，微医、春雨医生等纷纷布局互联网医疗赛道，圆心科技也在同年推出主营线上问诊业务的“妙手医生”平台。
创业至今，圆心科技主要有三条业务线，即：院外综合患者服务，旗下拥有“妙手医生” “圆心药房”两个平台；供给端赋能服务，对应“圆心医疗”；创新医疗健康服务，主要包括“圆心惠保”等。
从业务板块看，三大支柱业务分别对应卖药、在线问诊、保险。其中，妙手医生于2017年获得互联网医院牌照；圆心药房为互联网医院及处方共享平台。
圆心科技的创始人何涛并非医学科班出身，曾在医疗领域的健一网担任高管。成立仅7年，其完成多轮融资，明星投资机构包括腾讯、红杉资本、启明创投、易方达等，累计融资规模达百亿元。
IPO前，创始人何涛、执行董事兼高级副总裁何伟庄，两人合计持股37.01%；腾讯持股19.55%为其第二大股东；此外，红杉资本持股15.75%，启明创投持股6.90%。
在招股书中，圆心科技引用弗若斯特沙利文报告称，若按收益计算，其为中国第一大专注于处方药的综合医药及医疗交付平台。
圆心科技招股书显示：2019-2022年的营收为23.52亿元、36.29亿元、59.38亿元和77.75亿元；尽管2019-2021年其营收规模逐年上升，但亏损额度也在持续扩大，难逃“增收不增利”。
2019-2022年，其净亏损分别为2.01亿元、3.63亿元、7.57亿元和8.05亿元，四年累计亏损高达21.26亿元；同期，经调整后的净亏损为1.72亿元、3.13亿元、6.21亿元、6.96亿元，累亏同样超过18亿元。
值得关注的是，2019-2022年圆心科技的毛利率分别为10.6%、9.2%、9.0%、9.3%。其中，2019-2021年其毛利率不断降低。
对比互联网医疗行业的部分公司，圆心科技的毛利率处于行业低位：以2022年为例，平安好医生毛利率为27.3%、京东健康毛利率为21.2%，叮当健康的毛利率则高达33.5%。
此外，2019-2022年，圆心科技录得经营现金流出净额1.42亿元、2.04亿元、8.14亿元、6.40亿元；其在风险因素中坦承，主要由于不断加大院外综合患者服务的市场推广力度，导致销售及市场推广开支相应增加。
在「不二研究」看来，作为互联网医疗行业的“独角兽”，尽管圆心科技已是资本宠儿，却依然难逃经营持续亏损；从经营数据来看，主要由于低毛利率叠加高销售费率所致。
当互联网医疗赛道竞争加剧，圆心科技选择四次闯关IPO；其未来造血能力及盈利时间表，或是说服资本市场的一大关键。
卖药为生，科技成色不足
尽管圆心科技的三大业务看似形成“药-医-险”闭环；但从业绩数据而言，其院外综合患者服务（即：药品销售）撑起超9成营收，它也因此被业内戏称“卖药为生”。
如果拆解收入构成，2019-2022年，来自院外综合患者服务的营收为23.03亿元、35.37亿元、56.15亿元、72.83亿元，同期营收占比高达97.9%、97.5%、94.6%、93.7%，在收入中占绝对主力。
同期，来自供给端赋能服务的营收仅为576.3万元、379.5万元、4718万元、8549.6万元，当期营收占比仅为0.2%、0.1%、0.8%以及1.1%；来自创新医疗健康服务的营收为4343.8万元、8847.1万元、2.76亿元、4.07亿元，当期营收占比1.9%、2.4%、4.6%、5.2%。
仅以2022年为例，来自供给端赋能服务、创新医疗健康服务的两项业务，在整体营收的合计占比仅为6.3%。
在「不二研究」看来，圆心科技依赖院外综合患者服务“一条腿走路”，固然在创业初期享受到快速占领市场等红利，但这也是拖累其整体毛利率的主要原因之一。
2019-2022年，院外综合患者服务的毛利率为9.4%、7.6%、6.9%、6.9%。圆心科技在招股书中解释称，这主要由于药品成本相对较高，且医药供应商的生产能力受疫情影响所致。
硬币的另一面，营收占比低的两项业务却拥有较高毛利率。2019-2022年，供给端赋能服务的毛利率分别为29.8%、28.1%、49.1%、45.0%；同期，创新医疗健康服务的毛利率高达76.4%、72.1%、43.1%、46.0%。
由于两者的整体营收占比不足7%，并不能撬动整体毛利率大幅提升。
目前，圆心科技的主要营收来源为药品销售。「不二研究」认为，这看似找到可以突围的盈利模式，但由于药品是标类商品，附加服务值不高，叠加供应端影响，实则毛利率较低。
且同业间竞争激烈，药品的销售量往往考验营销能力。烧钱“跑马圈地”之下，圆心科技的销售费用高企，2019-2022年分别为3.3亿元、5.0亿元、8.2亿元、10.3亿元，销售费率达13.8%、13.7%、13.8%、13.2%。且其预计，未来将扩大线下药房及实施新的业务举措，销售费用会维持增长。
与之形成鲜明对比的是，2019-2022年，其研发开支为2265.1万、4629.4万、1.13亿、1.88亿，研发费率仅为1%、1.3%、1.9%、2.4%。
有个注脚是，首份招股书中圆心科技宣称其为医疗科技公司，但在新版招股书中其改变定义为医疗健康公司。
即使作为一家医疗健康公司，圆心科技的科技成色似也略显不足，这或许会影响到资本市场“用脚投票”。
内忧外患，新故事尚需时间
疫情之下，医疗版块趁势出圈；互联网医疗也在早期风口之后，悄然步入下半场。
作为一个同质化竞争严重的赛道，互联网医疗行业的许多公司，并未逃脱市场积累初期“烧钱圈地”的怪圈，何时实现造血盈利、摆脱单一盈利模式等，已成为行业共同难题；毛利水平处于第二梯队的圆心科技同样无法避免。
据招股书显示，截至2022年12月31日，圆心药房品牌旗下拥有320家药房，较上年度的199家增长36.62%。
同业间“短兵相接”已不可避免，圆心科技也在瞄准毛利率更高的创新医疗健康服务，即：保险业务。
据其招股书披露，2022年，圆心科技与逾159家保险公司和8家再保险公司合作，在120多个城市推出“惠民保”，管理超过4800万份保单。
健康险业务的新蓝海，也吸引互联网医疗玩家入局。圆心科技也在招股书中坦承，其与保险公司等的合作通常不具有排它性，后者可能终止合作关系及决定与其竞争对手合作。
一位保险业内人士向「不二研究」分析称，尽管惠民保类产品瞄准健康险的新蓝海，但运营机制等仍存争议。未来，其走向医保化或走向商保化亦或兼容两者，将是不同的发展方向，但对于数据安全等的严苛要求并不会因此降低。
与此同时，惠民保产品目前的费率较低，于入局者同样会带来投入成本与盈利平衡间的压力。
在互联网医疗下半场的竞争中，资金储备也将是决定未来竞争力的因素之一。目前，圆心科技尚未实现自我造血，惠民保能否讲出新故事，不仅需要时间验证，也需要资金支持。
内忧外患之下，其距离“第二增长曲线”的新故事，尚有很长一段路。
圆心科技如何突围？
互联网医疗在疫情“出圈”，也迎来一波“上市潮”，但却是“几家欢喜几家愁”。
有的数度折戟于IPO之路，有的成功登陆港交所。即使在上市敲钟之后，命运也不尽相同，其中不乏股价腰斩、跌跌不休的上市公司。
重振旗鼓之后，圆心科技再战港股，是否能够圆梦IPO仍存在不确定性。
其在招股书中称，此次IPO募资将用于发展院外综合患者服务、扩大医院服务网络覆盖范围、扩大供给端赋能服务等。
前车之鉴下，IPO也仅是一个新开始。自定义为全周期医疗健康公司，圆心科技不仅是让资本相信新故事，更需要说服产业链与市场，毕竟互联网医疗的下半场竞争才刚刚开始。